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Traducido por S. Seguí |
Uno de los pilares sobre los que se basó el euro fue el principio de no bail-out, la imposibilidad de rescate financiero. Cuando la crisis de la deuda soberana golpeó la zona del euro este principio se abandonó. Llegado el momento en que Grecia, Irlanda y Portugal no pudieron pagar sus niveles insostenibles de deuda, se instituyó un mecanismo para el suministro del financiamiento necesario para el servicio de sus obligaciones. Este financiamiento fue concedido, supuestamente, a cambio de unas medidas de aplicación que harían que la carga de la deuda, ahora más alta, fuera sostenible en el futuro. Sin embargo, el método adoptado para resolver los problemas de la deuda de los países de la Europa periférica consiste, al parecer, en el aumento de su nivel de deuda. Un ejemplo de ello son los el 78.000 millones de euros prestados a Portugal. Esta suma equivale a más del 47 por ciento de su producto interno bruto de 2010, e incrementa la deuda pública de este país hasta cerca de 120 por ciento del PIB.
Podría afirmarse que este mecanismo está ayudando a los países involucrados ya que los préstamos oficiales, aunque onerosos, llevan mejores condiciones que aquellos cuyo servicio tiene que desembolsarse. Pero las deudas de estos países aumentará (como porcentaje del PIB de la deuda de Grecia, Irlanda, Portugal y España se espera que sea mayor a finales de 2012 que al comienzo de la crisis). La proporción de la deuda contratada por el sector público también aumentará (además de las compras de bonos del Banco Central Europeo, que al parecer es dueño del 17 por ciento de los bonos de estos países, con un porcentaje mucho más alto en garantía).
¿Es esta creciente acumulación de deuda una indicación de las inminentes suspensiónes de pagos? Probable, pero no necesariamente. Una suspensión de pagos inmediata podría producir una importante conmoción del mercado, dada la alta exposición de los bancos europeos a la deuda periférica. Por lo tanto, a los gobiernos europeos les está resultando más conveniente posponer la hora de la verdad, y seguir lanzando dinero a los países periféricos en vez de enfrentar perturbaciones financieras nacionales. En consecuencia, siempre y cuando el dinero europeo internacional (a través de la generosa financiación del Fondo Monetario Internacional) siga fluyendo, el juego puede continuar.
El juego se basa en la ficción de que esto es sólo un problema de liquidez temporal y que la financiación oficial de ayuda a los países interesados en realizar reformas les permitirá regresar al mercado voluntario en condiciones normales. En otras palabras, esta narrativa afirma que los países receptores podrían superar su deuda, y que probablemente lo conseguirán. Para probar que este guión es factible, se están maquinando varios ejercicios de sostenibilidad de la deuda. Pero el hecho es que esta situación sólo es sostenible en la medida en que siga habiendo cantidades adicionales de dinero disponible para continuar con la ficción.
Aquí es donde esta situación se asemeja a una pirámide económica o esquema de Ponzi. Algunos de los poseedores de bonos originales están recibiendo en pago bonos de los préstamos oficiales que también financian los déficits primarios restantes. Cuando se llegue a una situación en que estos países no puedan cumplir con las condiciones estructurales y de austeridad que se les impone, y por lo tanto no puedan regresar al mercado voluntario, se procederá a nuevos préstamos de reestructuración –roll-over loans– concedidos por los países miembros de la eurozona y las organizaciones internacionales.
Pero, se trata de Grecia, no de Chad: ¿alguien imagina que el FMI va a dejar de desembolsar préstamos aunque los resultados previstos no se cumplan? Por otra parte, este "esquema Ponzi del sector público" es más flexible que una pirámide entre particulares. En un sistema privado, la pirámide se derrumba cuando no se pueden encontrar nuevos inversores en número suficiente dispuestos a entregar su dinero para pagar a los inversores más antiguos. Pero en una pirámide pública de este tipo, el esquema de Ponzi podría, en teoría, durar eternamente. Mientras siga financiándose con dinero público, la deuda de los países periféricos podría seguir creciendo sin límite hipotético.
Pero ¿podría, en realidad? Las limitaciones no son financieras sino políticas. Estamos comenzando a observar una oposición pública a la financiación de este esquema Ponzi en su forma actual, pero todavía podría haber un gran camino por recorrer. Es evidente que, si las condiciones políticas no la aceleran, la inevitable suspensión de pagos únicamente podrá tener lugar cuando la mayor parte de la deuda europea en dificultades se transfiera del sector privado al sector oficial. Al igual que en una pirámide, será el último titular de los "activos" quien cargue con la pérdida total. En este caso, será el contribuyente que pague la factura, en lugar de los tenedores de bonos originales que tomaron decisiones de inversión equivocadas.
¿Es esto bueno o malo? Todo depende de cómo se evalúe el valor del tiempo ganado. ¿Podría ser más perjudicial para la economía europea una crisis bancaria en estos momentos que una cancelación futura de la deuda? O, en otro sentido, ¿es preferible reconocer la realidad y aceptar una reestructuración de la deuda ahora que aumentar la carga que pesará sobre los futuros contribuyentes? A fin de cuentas, es una decisión política, pero sería toda una novedad llamar las cosas por su nombre. Los eufemismos pueden ser útiles a corto plazo, pero al final es posible reconocer un esquema de Ponzi cuando persiste.
Mario Blejer fue gobernador del Banco Central de Argentina y director del Centro de Estudios de Banca en el Banco de Inglaterra. Fue también profesor de la Johns Hopkins University de Philadelphia (Estados Unidos) y es autor de numerosos artículos y estudios de teoría económica, entre otros.
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Por Javier Lewkowicz